蓝光发展：千亿销售额存“猫腻”

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生活在房地产圈里，老板们都遵循这样一条生存法则:1000亿是最后一句话，而规模决定话语权。又小又漂亮？它不存在。只有当你足够大的时候，你才能活得更好更久。

基于此，急于1000亿元已成为行业领袖们坚持的一种刻板印象。

早在2013年，四川房地产公司蓝光发展(600466)的掌门人杨铿就喊出了“9年1000亿元”的目标。2018年，蓝光发展超过1000亿元的说法十分猖獗，但最终，855亿元的销售额并不达标，被挡在了“1000亿”的大门之外。

2019年，蓝光的发展终于“梦想1000亿元”，其1015亿元的销售额使其成功超越“1000亿元的生存线”。然而，仔细品尝后发现，在1000亿元的销售额中，隐藏着一些“小把戏”，这只是徒劳。

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十亿销售额

30%来自合资企业和合资公司

蓝光近年来的迅猛发展是显而易见的。如果画成曲线，那就相当陡峭。

2012年至2014年，蓝光发展房地产业务销售额分别为125亿元、206亿元和210.1亿元，复合增长率不到30%；2015年，迪康药业借壳进入资本市场后，销售额开始回升。从2015年到2018年，其年销售额分别为183亿元、301亿元、582亿元和855亿元，复合年增长率为67.2%，尤其是2017年，同比增长率高达93.35%，几乎翻了一番。

数据来源:公开市场信息

2019年，蓝光发展房地产业务，销售面积1095.3万平方米，同比增长36.63%；实现销售额1015.37亿元，增长18.70%。1-12月，公司自有项目新开工面积866.93万平方米，竣工面积515.82万平方米。

与前几年的胜利进步相比，这一增长率似乎没有足够的后劲。就地域而言，成都地区的大本营已经“停滞不前”。2019年销售额仅为189.26亿元，同比大幅下降34.16%，销售面积同比下降15.21%，成为蓝光发展六大区域中唯一的“双减区”。；布局较早的滇渝地区也表现不佳，销售额小幅增长0.47%，销售面积下降4.17%，几乎停滞不前。

来源:蓝光发展财务报告

还有一个小尴尬是，尽管蓝光发展进入了房地产“1000亿俱乐部”，但并没有实现2019年初1100亿元的销售目标，其销售的很大一部分来自合作开发项目。

根据蓝光发展发布的数据，2019年其合并报表中的股权销售额为715.4亿元，占总销售额的70.46%，这意味着近300亿元的销售额来自合资企业和关联公司。与全规模销售相比，股权销售能够真实反映房地产企业的资产实力和资金利用水平。

同时，公司在财务报告中还表示，2019年自己项目的新建筑面积没有达到计划，主要是因为公司根据市场和行业情况进一步加大了项目的合作开发。

Node Finance注意到，截至2019年底，蓝光地产持有待开发土地的所有区域无一例外都是合作开发项目。成都自身权益比例最高，达到86%，而华东地区的比例最低，只有39%。

来源:蓝光发展财务报告

这也从侧面表明，正是通过这些好室友的“相互帮助”，蓝光成功地开发了“梦想花园十亿”。

随着合作开发项目的增多，蓝光发展的小股东权益急剧上升。年报显示，蓝光发展2016年末至2019年末的小股东权益分别为40.38亿元、45.02亿元、113.34亿元和199.07亿元，四年间增长近一倍，远远超过公司同期净资产的规模增长。总股本比例分别为28.82%、23.63%、41.82%和55%，2019年小股东权益首次超过母公司所有者权益，仅为192.13亿元。

由于房地产结算周期滞后，公司的合同销售通常需要2-3年才能转化为报表上的收入。基于合同销售额的增加，市场通常预期公司的后续收入会增加。但是，如果公司在其中的权益相对较低，随着销售收入的逐步确认，少数股东损益与净利润的比率将逐渐与少数股东权益与所有者权益的比率保持一致。

不难想象，蓝光带来的净利润增长率在未来将会放缓或下降。

众所周知，房地产是一个强调资产和资本的行业。规模扩张和债务扩张通常是齐头并进的。蓝光发展的债务情况如何？

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数千亿的债务隐藏着秘密

跌倒而不是爬起来是有技巧的

蓝光发展董事长杨铿曾公开表示:“企业不仅要减债，还要尽快做大项目。”在房地产行业，这几乎是违背常识的说法，但令人惊讶的是，蓝光确实实现了它的发展。

从2015年到2017年，蓝光发展的负债总额逐步增加，分别达到448.93亿元、593.55亿元和761.94亿元。2018年突破1000亿大关，达到1238亿元，2019年进一步增至1628亿元。与此同时，蓝光发展的资产负债率保持稳定，徘徊在80%左右，而净负债率正在“放缓”，从2016年的126.72%降至2019年的79.20%。

数据来源:公开市场信息

秘密在于资产负债表。在小股东权益、永久债务和长期股权投资三大法宝的共同作用下，蓝光实现了规模与负债的“平衡”。

1.少数股东权益

如上所述，蓝光发展的少数股东权益大幅增加，占2019年总权益的一半以上。由于净负债率等于企业的生息负债减去货币资金与所有者权益的比率，随着非控股权益的增加，计算净负债率的分母会增加，净负债率自然会下降。也许只有蓝光发展公司知道真正的债务水平。

2.永久债务

永久债务也是蓝光开发的常用法宝。永久债券，也称为无限期债券，没有明确的到期日或非常长的期限。永久债务本质上是一种债务，但在会计处理中，它被包含在权益工具中，起到了加厚资产和降低净负债率的作用。

在过去的几年里，蓝光发展一直在大力发行永久债务融资！永久债券规模从2016年底的7.8亿元增加到2017年底的45.53亿元和2019年底的39.68亿元。如果将这数十亿的永久债券计入负债，恐怕蓝光发展的净负债率并不那么低。

值得注意的是，永久债务是一把“双刃剑”。虽然它可以降低企业的净负债率，但永久债务的融资成本高于一般债务。如果长期依赖于此，其利率会越来越高，最终会吞噬企业的利润。报告期内，蓝光发展的平均融资成本为8.65%，高于行业平均融资成本。

3.长期股权投资

在房地产的白银时代，合作开发已经成为一种趋势，其中涉及的长期股权投资是上市房地产企业隐藏债务的又一个“好地方”。

从资本结构来看，房地产上市企业倾向于不合并资产负债率较高的子公司，否则，合并报表的负债率可能会上升，这将对信用资格产生不利影响。

从2015年到2019年，蓝光发展的长期股权投资分别为2.63亿元、9.53亿元、14.11亿元、48.99亿元和65.59亿元，五年间增长了25倍，主要是由于合资企业和合资公司的增加。

蓝光发展财务报告显示，截至2019年底，共有12家合资企业和24家合资企业。其中，蓝光发展持有50%以上股份的许多合资企业和合资企业不在合并范围内，如重庆均瑶房地产有限公司、宝鸡丁奉房地产有限公司、佛山禅城兴发陶瓷实业有限公司等。

蓝光发展的解释是:“与合作伙伴共同实际控制公司的业务活动”、“仅作为金融投资者”、“与协议相关的义务尚未履行”等。

这些合资企业和附属公司中隐藏着什么债务吗？需要问一个问号。

除了规模和负债之外，蓝光还坚持了多年的发展，而吸引了资本市场大量关注的多元化战略似乎也停滞不前。

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多样化还是停滞

权利保护的浪潮一浪接一浪

自上市以来，蓝光发展一直高调向资本市场讲述其“蓝光为生活+蓝光为生活”的双轮驱动战略，并在年度财务报告中将其列为突出位置。其中，蓝光生活主要指房地产开发和物业管理，蓝光生活主要指3d生物打印和生物医学。

杨铿多次公开表达了对蓝色生命之光的希望和期待，“构建一系列以干细胞技术为核心的3d打印技术体系，包括医学影像云平台、生物墨水、3d生物打印机和打印后处理系统。”

现在五年过去了，仅仅从财务报告中显示的数据来看，生命的蓝光仍然存在。2019年，蓝光地产开发收入364.15亿元，占92.92%；医疗收入10.66亿元，与去年的10.14亿元基本持平，占2.72%。两轮驱动越来越像单轮操作。

来源:蓝光发展财务报告

甚至在2019年的年报中，蓝光生活已经消失，取而代之的是“蓝光生活+蓝光生活”的双引擎商业模式，高度关注住宅房地产开发和现代服务业。

另一方面，在追求房地产规模的过程中，许多地方的蓝光开发项目因质量问题遭遇了维权浪潮。

2020年1月，据了解，Xi宝安蓝光园华富小区房屋交付存在不合理问题，包括消防不合格导致的重大安全隐患、擅自改变承重墙规划、强制收取物业费等。

2019年12月，位于晋江市的蓝光金庸大厦被拆除，以捍卫其权利。捍卫其权利的理由与住宅区附近高压线的迁移、业主的子女未能上学、共享区域与宣传之间的不一致以及实际内部区域与样板房展示之间的偏差有关。

2018年早些时候，权利保护的浪潮此起彼伏。深蓝金融称，漳州龙马潭大道第三段蓝光长岛国际社区爆发了业主维权事件；蓝光南京首秀项目蓝光公园一号项目有精装修和维权活动；据合肥蓝光金金半岛的业主反映，南北两地的家庭装修标准不同；成都市龙泉驿区蓝光翡翠兰亭(即蓝光华府公园)通过房屋检查后，发现房屋存在几十个问题。

蓝光开发官方网站，“顾客满意是我们的第一目标”这句话在神武令人印象深刻；蓝光发展的财务报告一再强调“关注人类生活的核心需求”。作为一个刚刚进入1000亿级阵营的区域性房地产企业，蓝光还有很长的路要走。